深交所为A股新添具有「超额收益」的ESG指数
时间：2022-08-19 来源：ESG老妹儿
数据质量、指标有效性、时间周期等因素，影响对ESG投资收益的判断。
股票指数，既能衡量相应股票集合的价格波动情况，又可以借此寻找新的投资机会。
随着ESG投资在国内的兴起，ESG主题指数也呈现出快速发展的势头。
2010年9月，中证指数公司推出了A股首只ESG指数——中证ECPI ESG可持续发展40指数。
注：ECPI是欧洲一家可持续发展评级与指数化方案的提供商
经过十余年的发展，A股ESG指数数量已接近300只。
周一（7月25日），深交所又为A股新添了6只ESG指数。
并且，深交所表示，其中3只指数表现「显著优于母指数」。
01
指数是如何构建的？
在深交所新发布的6只ESG指数中，3只为用于业绩比较的基准指数，另外3只是用于策略设计的领先指数。
根据对应的母指数，6只ESG指数可以分成三组：
以深证成指为母指数的深证成指ESG基准指数（「深指ESG」）和深证成指ESG领先指数（「深指ESG领先」）；
以创业板指为母指数的创业板指ESG基准指数（「创指ESG」）和创业板指ESG领先指数（「创指ESG领先」）；
以深证100为母指数的深证100ESG基准指数（「100ESG」）和深证100ESG领先指数（「100ESG领先」）。
从所使用的ESG策略类型来看，3只基准指数采用的是负面剔除（Negative Exclusion），3只领先指数采用的是正面筛选（Best-in-Class Screening）。
具体而言，3只基准指数先将相应的母指数成分股，按照国证一级行业分类标准划分为若干行业类别。
然后在行业内，根据母指数成分股ESG评分从高到低进行排序。
最终，剔除各自行业内ESG评分排名后20%的股票后，构成指数成分股。
而3只领先指数，则是直接将相应的母指数成分股按照ESG评分从高到低排序，再选择排名靠前的股票，构成指数成分股。
其中，深指ESG领先、创指ESG领先和100ESG领先，分别选取排名前200只、前50只、前50只股票作为成分股。
深交所这6只ESG指数的编制信息，如下图所示。
图：深交所新发6只ESG指数的编制信息
△资料来源：深交所官网
02
ESG评价方法是什么？
显然，决定样本股票能否入选ESG指数的直接因素，是上市公司的ESG评分。
深交所这次采用的是自主开发的，并与6只ESG指数同时推出的「国证ESG评价方法」。
整体来看，深交所ESG评价方法在分析框架、计算规则、等级设置等方面，与目前主流的ESG评级基本类似。
根据公开资料，国证ESG评价指标体系由3个维度、15个主题、32个领域、200余个指标组成。
图：国证ESG评价体系
△图片来源：国证指数（CNI Index）官网
虽然深交所在说明文件中特意提到，国证ESG评价方法的一大特点是「立足本土」，即引入反映中国特色的ESG价值观，聚焦「双碳」、创新驱动、乡村振兴、共同富裕等国家战略。
但从其评价指标体系来看，除了「气候变化」外，国证ESG评价方法主要选择了国际主流的ESG因子，并无太多中国特色的维度。
在评分计算方面，国证ESG评价方法也是采用「自上而下」依次计算的普遍做法。
被评公司的ESG维度、主题、领域的得分及总分，是由低一级的指标得分乘以权重后，再加总得到的。
图：国证ESG评价计算方法
△图片来源：《国证ESG评价方法说明》
最终，国证ESG评分对应10个ESG级别，从高到低依次为：AAA-AA-A-BBB-BB-B-CCC-CC-C-D。
03
指数成分股有哪些？
截至6月30日，深交所6只ESG指数的十大权重成分股如下图所示。
图：深指ESG、创指ESG、100ESG十大权重成分股
△资料来源：国证指数（CNI Index）官网
图：深指ESG领先、创指ESG领先、100ESG领先十大权重成分
△资料来源：国证指数（CNI Index）官网
整体来看，6只ESG指数的成分股多为行业翘楚，其中不乏像宁德时代这样的资本市场宠儿，以及众多新能源赛道新王。
此外，经过基准指数与领先指数十大权重成分股的比较发现，东方财富、泸州老窖、格力电器、美的集团只进入了基准指数，而未被纳入领先指数。
结合两种指数的编制方法来看，这4家上市公司的国证ESG评分虽然处于所属行业的前列，但各自得分的绝对值不高，在母指数成分股的整体ESG排序中相对靠后，因此无法进入正向筛选的领先指数。
04
超额收益真实存在么？
除了成分股组成外，市场最关心的非「指数收益」莫属。
根据深交所的测算结果，这6只新发的ESG指数，表现出了良好的收益率。
从基日2018年6月29日至2022年6月30日，深指ESG、创指ESG和100ESG的年化收益为9.4%、17.0%、11.7%，运行特征与母指数保持一致，收益表现略有优势。
而深指ESG领先、创指ESG领先和100ESG领先的年化收益为9.8%、17.5%、14.0%，收益表现显著优于母指数，年化超额收益分别达1.5%、2.5%、2.5%。
不过，这种超额收益确实是来自ESG么？这里可能还需额外考虑三个问题。
第一，数据质量。
目前，ESG评价的信息主要来自企业自主披露。
但由于A股尚未出台强制性、系统性的ESG报告指引，因此上市公司披露的ESG数据质量不容乐观，特别是数据真实性和一致性。
在此背景下，ESG评价是否能反映企业真实的ESG管理水平和绩效，有待进一步考究。
待到A股整体的ESG信息质量得到显著提高时，ESG评价才是真得在评价ESG。
第二，指标有效性。
国证ESG评价指标体系的领域和指标并不太多，这意味着每一个领域和指标对最终ESG得分的影响是显著的。
但是，国证ESG评价指标体系的某些因子可能是无效的。
比如A股公司对水资源、物料耗用、污染物、废弃物等议题的关注是极其有限的，而且主要集中在工业制造行业。
而对生物多样性保护有理解和采取行动的公司，更是微乎其微。
此外，企业ESG治理的现实情况，尚且也是处于「形式大于实质」的阶段。
在现阶段，类似上述指标或许无法发挥真正的筛选作用。
第三，时间周期。
验证ESG策略能否创造超额收益的方法，主要是用历史数据进行回测。
那么，选择从什么时候开始呢？
理想状态至少应覆盖一个完整的牛熊市，以验证在不同市场阶段中的表现。
在深交所选择的2018年中旬，A股当时正经历单边下跌的熊市。从这一时期开始计算，证明力稍有不足。
还有一个关键问题是，应该在过去每个时间点，选择当时可知的指数成分股，而非现阶段筛选出的成分股进行回测。
但在2018年，A股ESG数据质量和可获得性更加不足。这又会回到上面讨论的两个问题。
关于这个方面，深交所并未做出具体解释。
当然，解决上述问题单靠任何一方是不够的——对ESG的意识觉醒、监管驱动、策略开发、专业研究，都将有助于ESG创新工具和ESG投资的快速发展。
