品质家园

　　近日，有股友询问，蓝光发展(证券代码：600466)为何同时涉足房地产开发和医药两大行业，两者之间是否产生协同生产作用?5月13日，蓝光发展对此做出了回复，称公司将高度聚焦住宅地产开发，并在2021年力求利用数字科技转型实现精益管理。

　　(来源：上证E互动)

医药板块：变卖属意料之外，情理之中

　　蓝光发展前身是成都迪康制药公司，成立于1993年，后经1999年更名为四川迪康科技药业股份有限公司(简称：迪康药业)，于2001年在上海证券交易所上市。

　　2008年，迪康药业因债务问题深陷重组困境。同年6月，蓝光发展以司法拍卖方式竞得迪康药业29.9%的股份，成为控股股东。而后，蓝光发展历经7年时间，于2015年成功登陆A股市场。在资本市场的加持下，蓝光发展了全国化战略布局。

　　然而，蓝光发展在地产板块是不遗余力，但在医药板块却是“毫无进展”。从上市到2020年末期，6年间蓝光发展营业总收入由175.98亿元一路攀升至429.57亿元，涨幅高达244.10%。收入高速增长的背后，房地产开发占据了主导地位，“双规并重”也逐渐成为了“一家独大”。在房地产开发板块，蓝光发展由成渝区域起家，2020年底，已进驻全国80余座城市，开发超400个项目。但是，房地产板块飞速发展，并未给医药板块带来协同发展的效果。

　　2017年-2018年，成都迪康药业大力推进OTC业务，实现了全国化布局。在此期间，医药板块的销售毛利率确实也逐年提升，由2015年的34.16%提升至2018年的73.38%。但是，2019年开始，医药板块销售毛利率出现了下滑，在此期间的财务报告中，蓝光发展也对其不再有任何展望战略。

　　(来源：企业财报，品质家园整理)

　　至此，可以看出蓝光发展对其早已不再上心。2020年7月，蓝光发展将其医药板块的核心产业---迪康药业，以9亿元的交易对价出售给了汉商集团。看似意料之外，也是情理之中了。

增收不增利、高溢价拿地、现金流告急

　　值得注意的是，据《品质家园》统计，蓝光发展一路高歌猛进的同时，已身陷增收不增利的泥沼中。拐点出现，企业的房地产板块在2019年营业收入为364.15亿元，比2018年增长了27.17%;然而，2020年的营收仅为397.74亿元，同比增长率仅为9.22%。同时，房地产板块的销售毛利率由2019年26.67%降至2020年的21.06%，降幅达5.61%。而2020年，公司净利润呈现负增长态势，由2019年的41.59亿元降低至36.76亿元，降幅达11.61%。

　　2020年，除公司净利润呈现负增长外，企业经营性现金流量净额为-61.27亿元。引人注意的是，蓝光发展在2020年的销售总额为1035.36亿元，比2019年的1015.37亿元增加1.97%，虽尚未掉出千亿大军的排位，但不可忽略的是，经营活动已不能为企业带来直接利润。

(来源：Wind数据 品质家园整理)

　　据《品质家园》整理，蓝光发展自上市以来为维持其扩张规模，进军千亿大军排位，现金流量中筹资活动产生的净额之大也格外显眼，2018年净额为213.66亿元，2020年为155.35亿元。其筹资活动规模远超于经营活动所产生的直接经济效益。

　　此外，经营活动未能产生实质性的经济利润，究其原因为企业激进扩张下所产生的高溢价拿地举措。自2018年-2020年间，公司新增土储总建筑面积不断降低，分别为1.496 万平方米、1.121万平方米、962 万平方米。然而，土地溢价率却不断攀升，2019年全年，蓝光发展土地成交价款14.709 亿元，虽同比下降 8.7%;但2020年全年土地成交价款 17.269 亿元，增长 17.4%，增速提高 1.3 个百分点。

　　未来，受“房住不炒”、行业限价等因素的持续影响，如今高溢价成本的拿地模式，又将会造成经营性现金流持续性回流不畅等结果。

　　债务扼喉、明股实债、评级下调

　　自扩张以来，筹资所产生的债务压力也令蓝光发展捉襟见肘。2021年5月6日，标准普尔评级服务公司(简称：标普)将蓝光发展的展望从“稳定”调整为“负面”。同时，确认其“B+”长期发行人信用评级，以及未偿高级无抵押票据的“B”长期发行评级。标普认为，蓝光发展向一线城市发展项目的战略转移会带来更高的风险，同时，可能会导致更严重的利润率下降以及一些融资问题。

　　评级下调，又将蓝光发展的债务问题推至到了风口浪尖。据上证E互动上消息显示，近日不断有股民询问公司股东数目的问题。截至2021年5月10日收盘，蓝光发展的股东户数为7.28万户，较4月30日减少100户，减幅为0.14%，户均持股15.72万元。

　　据2020年企业财报数据显示，自2020年8月房企“三道红线”政策发布后，蓝光发展目前仅踩中一道红线，即剔除预收款后的资产负债率为73.03%大于70%。其中，净负债率和现金短债比显示已达标。2020年底，企业净负债率为88.57%，经《品质家园》计算，企业有息负债规模已高达708.36亿元。然而，截至2020年底，货币资金余额仅为297.43亿元。

　　此外，综上债务均未覆盖企业发行的永续债规模。虽然，永续债受会计准则的限制，在财务报表中以所有者权益方式体现，但其作为借款的法律形式仍然不能忽视。蓝光发展的永续债在2016年出现在财报中，已由7.8亿元规模发展至2020年底的21.51亿元。在某种程度上，永续债规模增加，不光增加了企业净资产，也拉低了净负债率。

　　同时，蓝光发展存在明股实债之疑。如今，蓝光发展以持续加强多元化投资，包括招拍挂、

　　合作拿地、收并购、代工代建等方式回归新一、二线及强三线城市。然而，《品质家园》发现，企业权益销售金额在已实现的销售金额中占比却不断降低，近3年的占比分别为73.57%、70.46%、68.63%。

(来源：企业财报，品质家园整理)

　　2021年1月29日，蓝光集团将其持有的公司股份400万股，补充质押给长江证券股份有限公司，同时，还将其持有的公司股份8600万股，质押给北方国际信托股份有限公司。

　　2021年2月，蓝光发展再次发布转让公告，转让蓝光嘉宝服务(02606.HK，简称：蓝光嘉宝)64.62%的股权给碧桂园物业香港控股有限公司(简称：碧桂园物业)。据3月12日披露转让进度显示，已确认转让股份价款为人民币49.6428亿元的等值港元。

　　蓝光发展在此前公告中称，转让蓝光嘉宝有利于增加公司现金流，促进公司核心业务的经营和拓展，本次交易完成后，公司将不再持有蓝光嘉宝服务股份，蓝光嘉宝服务不再纳入公司合并报表范围。被称作是优质资产的物业板块的移手，蓝光发展的债务问题再次敲响警钟。

　　4月6日，蓝光发展董事长杨铿向广东合惠金服科技有限公司上海分公司质押股份2.38亿股，占所其持有的公司股份的68.52%，占公司总股本比例的7.85%。质押期限为一年。杨铿称，借入资金用于支持上市公司生产经营。

　　在4月27日举行的投资人电话会议上，蓝光发展常务副总裁兼首席运营官杨武透露，考虑在上市公司层面引入一个或多个财务战略投资者。

　　据5月10日消息，有境外债券机构称，蓝光发展正与四川省国企磋商引进战略投资者事宜，计划出售蓝光发展的46.86%股份。另有消息指出，有某TOP10房企也在和蓝光发展洽谈，有意愿给出比国企更大的购买份额。

　　标普认为，蓝光发展正以高成本、低期限的非银行融资替代方案支持自身发展的战略性转移，而由于其对非银行融资的风险敞口不断增加，蓝光发展的资本结构显示正在恶化。企业受激进扩张的影响债务扼喉，财务战投真能扭转局面吗?

　　作者：王婉丞

　　校对：欧阳楠宫

　　编辑：小凯