惠誉：珠海万达商管可能无法在2023年底前完成上市

7月14日，惠誉评级已将大连万达商业管理集团股份有限公司（万达商管）的长期外币发行人违约评级自'BB-'下调至‘B’，将万达商业地产（香港）有限公司（万达香港）的长期外币发行人违约评级自'B+'下调至‘B-’。

同时将万达商管子公司发行、万达香港担保的美元票据的评级自'B+'下调至‘B-’，回收率评级为'RR4'。惠誉维持对所有评级的负面评级观察状态。

评级下调是基于，万达商管姐妹公司万达地产集团有限公司（万达地产）的流动性因公司与利益相关方的纠纷而吃紧，从而导致母公司大连万达集团股份有限公司（万达集团，持有万达商管44%股份）的合并信用状况弱化。

维持负面评级观察状态反映出珠海万达商业管理集团股份有限公司（珠海万达商管，万达商管持股79%的轻资产物业管理公司）的上市计划仍存不确定性，且母公司万达集团的流动性有进一步恶化的可能性。

由于融资渠道收窄及珠海万达商管上市计划不确定性犹存，惠誉还将万达商管的独立信用状况自‘bbb-’下调至‘bb-’。

惠誉认为，继万达地产陷入与利益相关方的财务纠纷以后，万达集团的融资途径和流动性或将恶化。近期，由于万达地产的一名项目投资合作方提起诉前资产保全程序，致使万达集团在万达商管中持有的部分股权被冻结。各利益相关方之间的博弈也令万达地产的流动性压力大幅加剧。

尽管如此，万达集团称其已成功为2023年6月末到期的2.75亿境外美元贷款的大部分进行再融资，剩余债务已经出清。鉴于万达商管资产规模可观且拥有强劲的经营现金流，集团的境内银行融资渠道在一定程度上仍保持通畅。

万达商管已采取措施限制公司资金向万达集团的流动，因此，惠誉将对万达集团与其子公司之间法律层面的围栏机制关联性的评估自此前的“开放”重新评定为“部分开放”。由于母子公司之间的关联方交易须经拥有董事会席位的一家重要少数股东的批准，惠誉对万达集团对万达商管现金及资产的获取和控制程度的评估仍为“部分开放”。

万达商管2022年向万达地产支付114亿元人民币作为数个万达广场商场的建造费用，并在该年度以“其他应收款”项目入账。当万达商管从万达地产收购这些商场时，该笔金额将从收购成本中抵消。万达商管表示该笔应收款增加是一次性的，且公司预期，短期内不会再向万达地产支付任何大额款项。

惠誉认为，与非银金融机构之间的争端显示万达商管的融资通道已趋于弱化。一起非银融资纠纷（索赔金额为11亿元人民币）涉及的诉前资产保全程序导致万达商管在珠海万达商管中所持13.55%的股权被冻结。不过，万达商管表示，公司已获批新的资产支持贷款，且自四月份起开辟了新的非银融资渠道。

惠誉认为，珠海万达商管可能无法在2023年底前完成上市。该公司与上市前投资者的协商仍在进行中，但可能会受到万达集团法律纠纷的干扰。珠海万达商管或能从部分投资者处争取到债务展期，并持有充裕资金偿还部分投资者要求立即偿付的债务，但若无法获得展期，截至2023年末，面向这部分投资者的债务兑付规模可能将高达400亿元人民币，届时公司或将陷入严重的流动性危机。

继总租金收入实现4%的同比增幅以后，万达商管宣布2023年上半年的净租金收入达到130亿元人民币，这与惠誉的预期一致，预计将为公司每月带来至少12亿元人民币的现金流（不包括珠海万达商管的现金流），来支持万达商管的偿债能力。同期，万达商管新开业了12个购物中心，平均出租率达到98.2%。

惠誉认为，尽管万达商管拥有充足资金偿付即将到期的资本市场短期债务，其流动性缓冲空间已经收窄。截至2023年三月末，万达商管的列报可用现金为280亿元人民币，其中的100亿元人民币归属珠海万达商管，可能无法用于兑付万达商管的债务。审计机构将首次公开发行前投资归类为短期债务以后，可用现金与短债比从2021年的2.7倍降至2022年的0.4倍。惠誉自2021年起将首次公开发行前的投资视为债务。

万达商管在2023年第二季度偿还了80亿元人民币的债券，并正在为即将到期的债券进行再融资。惠誉估计，截至2023年第一季度，该公司还持有190亿元人民币的短期债务——这些债务主要为投资物业支持的银行贷款，其中大部分可以展期。惠誉根据其《企业评级标准》将该公司210亿元人民币的理财产品投资中的40%纳入流动性计算。