是谁建造了如今的商业世界?谁又将主导这个五彩斑斓的世界的未来?是企业和企业家们。纵观这个世界，你会发现很多有意思的现象，有趣的人。
新时代的竞争法则也正发生着质的改变，这种变化不仅猛烈冲击着企业和竞争格局，更深刻改变着我们对商业世界的传统理解。没有一家企业能够长盛不衰，商业逻辑正不断更新和迭代。
企业能屹立于商业世界而不倒吗?作为掌舵者的企业家们，又该如何看待和应对当下的商业世界?搜狐财经即日起推出《狐说商道》系列专题报道，向您讲述商业世界里企业的前世今生，历经时代变迁九死一生的破局与重生，以及企业家们的荣耀与悲欢。
聚焦商业人物、企业案例，洞悉商业智慧、品味商战故事。每一期都是一个独立样本，此为专题第二期，主角是正处于风口浪尖的“粤系老牌房企”花样年控股。
粤系老牌房企、豪宅开发商花样年控股(股票代码01777.HK，以下简称“花样年”)在10月4日晚宣布了自身一只公募美元债违约、2.06亿美元(约合人民币13.28亿)本金未偿还的消息，出乎市场预料。
“越来越多的房企正发出‘溺水信号’。”这是一位业内人士看到前述消息时的第一感受。一些业内人士则发问：恒大“垮塌”，花样年“暴雷”，下一个“倒下”的房企将会是谁?
令人意外之处在于，花样年于8月底刚披露的2021年中期报告数据还显示，截止今年6月末，其在手现金及等价物还尚有271.78亿元，相较其一年内到期的短期负债也仅为195.45亿元。
以房企融资监管“三道红线”来看，花样年也仅踩中一条，“理论上来说，安全系数很高。”这是大多数人的普遍感受。
时间线再往前，花样年还曾多次发布澄清公告，力证自身不存在“流动性”问题。今年5月至9月15日仅4个月时间里，其还回购了超1.059亿美元票据……
当债务违约问题“公开化”，作为花样年控股创始人曾宝宝明确表态：花样年“绝不躺平”，“遇到问题，去解决”。
最新的进展是，10月11日，花样年控股调整组织架构，并专门在集团层面设立了“债务与资产重组小组”，以统筹集团债务与资产重组事务。更早前，其还曾委任“重整专家”华利安为财务顾问。
仅短短三个月，花样年怎就连13亿都还不起了呢?重重云雾背后，花样年又何以至此?危机袭来，何以自救?
“花样”意外：百强房企还不上13亿债务
10月11日，针对“18花样年”、“19花样02”两只债券交易出现异常波动盘中临时停牌事项，花样年方面再次重申了其积极筹措资金解决困境的明确态度。
此前于10月4日，花样年晚间公告，公司存在一笔2.06亿美元(约合人民币13.28亿)的票据于当日到期，但未能按时付款。
这是花样年在2016年发行的一笔5亿美元票据的一部分，原本于2021年到期，票面利率为7.375%。
5月至7月间，花样年曾对这笔票据进行要约收购。注销购回票据后，剩余未偿还本金为2.06亿美元。根据约定，这部分未偿还本金于10月4日到期。
这被市场解读为，“花样年出现了实质性地美元债违约。”而市场对这一违约事件的普遍感官是，在最后一刻未到来之前，多数人都很难从公开信息中预判到这样的结果。
从时间线上来看，花样年方面一直颇为积极地应对公司美元债问题，年内已多次启动优先票据回购动作。
该公司披露的数据显示，仅今年5月至9月15日约4个月的时间里，其已合共购买8380万美元公司债，控股股东也合计购买了2210万美元公司债，即合共回购了1.059亿美元。
就今年8月发布的最新一期中期报告来看，花样年的负债结构和持有现金也并不紧张。
截止6月末，该公司银行结余及现金为272亿元左右。具体到一年内到期的短期负债仅为195.45亿元，而本次违约的本金也不过13亿元。
而据贝壳研究院数据，截止6月末，花样年控股剔除预收款后的资产负债率为72.7%，净负债率为74.8%，现金短债比为1.59，即“三道红线”仅踩一条，继续保持“黄档”行列。
在当月的中期业绩会上，花样年管理层还公布了自身的偿债计划。针对10月到期的2.1亿美元债券，即本次违约债券，其已准备好资金到期偿还。
针对12月到期的美元债券，其也将通过自有资金偿还，资金来源包括已有资金及出售大宗资产;针对12月到期的9.5亿债券，则已启动再融资工作;针对2022年和2023到期的美元债券，将提前通过要约回购和交换要约等手段对其进行管理，改善公司的债务年期结构。
彼时，花样年方面还称“降负债”是公司首要任务，要在2021年“三条红线”指标要全部变绿。
“暴雷”前夕，即今年9月，花样年还曾多次发布澄清公告，称自身经营情况良好，运营资金充裕，不存在任何流动性问题。
“花样年正发出‘溺水信号’。”一位来自上海从业超10年的地产人士不由地感慨，“这可能是我从业以来遇到最差的市场状况。”
美元债逾期引发连锁反应
根据花样年往期发布的公告(2016年9月28日及2016年12月20日)，为再融资，公司发行了5亿美元于2021年到期的优先票据，利率为7.375%。
彼时的票据公告显示，2021票据一旦出现“本金(或溢价)于票据到期、提前偿还、赎回或其他原因到期及应付而拖欠付款”即可认定为“违约”。
紧接着10月4日之后的还有该笔票据的到期利息，因2021票据的利息兑付日为每年4月4日及10月4日，且票据利息到期及应付时连续30日期间拖欠利息也认定为“违约”。换言之，到11月4日，花样年2021票据的利息也将面临兑换截止期。
一位负责债券发行融资的上海某投行主管向搜狐财经表示，“花样年美元债出现逾期，这属于财务性违约。但会有一个月的偿还宽限期，尚不属于全面正式违约。也就是说，花样年需要在11月4日左右偿还这笔美元债。”
但其也表示，花样年本次美元票据逾期引发的杀伤力不小，“就算到时还清这笔债务，后续企业的压力也会很大。因为投资者后续投债的可能性大为降低，且利息会更高。但如果不能在一个月之内偿还这笔债务，则意味着所有的美元债在海外都会立刻到期。”
因此，这位投行人士认为，对于花样年而言，应立即启动与债权人协商，以取得延迟还款谅解或达成推迟还款协议。
另一位业内人士则直言，市场信用修复不易。“花样年目前自曝美元债违约已经影响到了债市市场信心，未来想要再通过美元债融资和‘借旧换新’恐怕会难上加难。”
普遍的共识是，花样年却已走到了“流动性”紧张的关口。融资渠道单一且过度依赖美元债，或已称得上是花样年的“顽疾”之一。
按照花样年执行董事兼首席财务官陈新禹在2021年中期业绩会上的说法，“公司美元债比例较高，且四季度到期比较集中。”
截至2021年6月末，花样年的美元债占比53%，已较2020年底的62%下降近10个百分点。
而花样年的目标是，到2021年底，境外债占总债务的比例要下降至50%。
搜狐财经梳理发现，包含本次违约的债券在内，截止最新，花样年控股共有12只美元债，债务余额为39.8亿美元(约合人民币257.33亿元)。
其中，5只在一年内到期，共计15.59亿美元;3只将于2021年年内到期，共计7.62亿美元。这些美元债的利率普遍较高，有7只利率高于10%，最高达到15%;低于8%的仅有3只。
最近一次在今年6月，花样年还曾发行一只规模为2亿美元、3年期的美元债，票面利率14.5%，将发行所得资金用于到期美元债再融资，即“借新换旧”。
美元债逾期还波及花样年旗下上市公司彩生活(01778.HK)物业资产的出售，同在10月4日晚间，碧桂园服务(06098.HK)公告，因彩生活的控股股东花样年控股有较大机会出现对外债务违约，将执行邻里乐控股股份质押和转让。
此等情况是较为普遍的正常现象，即因为母公司出现债务危机，牵连到其附属子公司有连带风险。而母公司一般会拿子公司做相关抵押，若母公司出现违约，根据协议，抵押的问题可能就转到子公司上。
而该笔交易最早于9月28日由碧桂园服务方面公告，将从彩生活手中收购邻里乐控股(包含如万象美物业和开元国际等资产)100%股权，对价不超过33亿元。
彼时，市场上就曾有分析称，花样年这一动作与蓝光发展、富力地产卖物业公司的情况类似——通过出售资产解决流动性问题。
创始人将“流动性”紧张归因于标普降级影响融资
“危机或早有先兆?”现时回望，不少业内人士的感受是，或在连遭国际评级机构下调评级之时，花样年的问题就该被重视。
9月14日，标普将花样年的评级展望由“稳定”降至“负面”，确认“B”评级;9月29日，又将该公司的长期发行人信用评级和债务发行评级从“B”下调至“CCC”，并将上述评级列入负面信用观察名单。
“据公司管理层表示，现金余额中包含控股公司层面约100亿元现金，其中约15亿元位于境外。但随着融资环境恶化，现金有可能被用于偿还其他债务或无法动用。同时，公司的资产处置进程慢于预期，未能及时带来流动性资源。”这是标普彼时的说法。
9月16日，惠誉将花样年的长期外币发行人违约评级从“B+”下调至“B”，展望仍为“负面”;就在10月4日逾期当天，该行再次下调花样年评级，将其长期外币发行人违约评级、高级无抵押评级均由“B”下调至“CCC-”，并称调低评级反映公司即将到期的美元债券的违约风险。
9月27日，穆迪将花样年企业家族评级从“B2”下调至“B3”，称评级下调反映了融资渠道收紧和高额债务到期增加了花样年控股的再融资风险。
而当问题“公开化”之后，10月8日晚间，花样年创始人、大股东曾宝宝向花样年全体员工发布《宝爷家书》，首次对花样年所遇到的“流动性”问题做了一次全面的复盘。
曾宝宝释放出明确的信号：花样年“绝不躺平”，“实现保项目高品质交付保公司正常运营是花样年的底线。”
她还透露了花样年处理问题的进度，“公司管理层正积极与政府部门、境内外金融机构、合作伙伴诚恳磋商，力争控制和消弭风险，早日走出流动性困境。恳请大家给予公司时间与信任。”
不过，市场对曾宝宝的一些表态，褒贬不一，主要分歧在于她在发文中，将花样年“流动性”紧张归因于标普降级影响融资。
“9月29日凌晨，标普突然大幅下调花样年评级，致使花样年境内外融资交叉严重受限，流动性出现阶段性紧张。”曾宝宝称。
而在自曝“流动性”问题的10月4日，曾宝宝还曾于个人微博上，发布了一幅英国二战题材电影《至暗时刻》的海报，被市场解读为暗指花样年进入“至暗时刻”。
虽然这条微博并无配文，但她却回复了部分网友的留言。如针对一名网友称，不希望花样年来一场“敦刻尔克大撤退”;她的回复简单又直接，“不会”。
公开资料显示，敦刻尔克大撤退是英军在二战时，因避免被敌军围歼惨败而执行的最大规模的战略撤军行动。
曾宝宝在微博上的公开发声不仅这些，如在10月11日，其还发文称，“钱不钱的，不影响读书。”被网友评论道，“至暗时刻过去了?”
“将公司的流动性问题帅锅给评级机构?”有一些股民在股吧发出如此疑问。而一些市场分析则指出，资产负债表上的现金流数据为“时点数据”，即只能反映年中或年底那一刻的情况，无法反映花样年的最新经营状况;还有分析则质疑花样年的“表外负债”问题。
数据则显示，花样年的少数股东权益逐年递增，在2020年年报中，由2020年6月的44.03亿元，激增66.56%达到73.34亿元，到2021年6月末又进一步增加至84.54亿元。
2019年-2021年6月末，花样年少数股东权益占比分别为22.08%、30.4%、33.12%。但截止6月末，其少数股东损益又仅为7693.4万元，尚不到少数股东权益的1%。
截至发稿，花样年仍未公开解释，为何在此前宣称资金充裕的情况下却突然违约了。
增设“债务与资产重组小组”应对“流动性”问题
截止目前，花样年的股票虽然仍处于停牌状态。但在问题的解决上，花样年已有相关行动。
最新的进展是，于10月11日，花样年发布最新的组织架构调整及人事任免的决定。
其中，花样年中国集团与地产集团组织架构合并，同时作为多元业务控股管控集团和地产业务集团开展工作，以进一步提高公司决策效率与执行质量，拉通协同，聚焦公司经营。
针对“流动性”问题，现时花样年在地产投资决策小组、地产产品决策小组、地产招采决策小组等决策委员会的基础上，增设专门的“债务与资产重组小组”。
该小组由花样年控股执行董事柯卡生担任小组组长，统筹集团债务与资产重组工作。柯卡生在金融行业拥有长达30多年的从业经历，此前便负责花样年的投资业务、融资业务、资本运作等事务。
柯卡生拥有深厚的学历背景，于1984年月取得中央财政金融学院(现中央财经大学)学士学位，于1995年3月取得日本爱知大学经营学硕士学位，于2007年9月取得长江商学院高级管理人员工商管理硕士学位。
入职花样年之前，柯卡生曾于1984年7月就职于中国人民银行广东省分行货币发行处，还曾在中国人民银行和中国银行(601988)业监督管理委员会历任多个职务。
花样年还在10月8日宣布，委任华利安(中国)有限公司为公司财务顾问，以为公司流动资金问题提供解决方案。
市场对华利安这个名字并不陌生，在1个月前，陷入债务违约的恒大，就曾聘任华利安诺基(中国)有限公司为集团联席财务顾问，而华利安与这家公司为同一集团。
华利安曾以财务顾问的身份，参与了包括WorldCom世通公司(2003年财务造假)、通用汽车、雷曼兄弟(2008年破产)、CIT租赁集团(2009年破产)等在内的多宗全球债务困境和破产重组交易。并在2015年时，担任了彼时触发了债务违约条款的佳兆业集团的财务顾问。
财务顾问只能提供顾问和咨询义务，但这一动作，还是释放出了积极信号。
而回看前期一些“暴雷”房企的操作，不难得知，除了继续加大促销回款力度以求改善业绩基本面之外，花样年或任需尽快出售和变现资产来缓解企业的资金压力，并争取依约还款来维护企业的市场信用。
“错失红利”的“轻资产”房企
花样年身陷困境，市场多有“意外”，也多有“惋惜”。成立于1998年的它，是当之无愧的老牌房企，于2009年11月便在香港联交所主板上市。
虽然在房地产领域，花样年的销售规模并不算大。房地产研究机构中指研究院数据显示，在2021年前九个月，该公司的销售额为408.7亿元，在房企中排名第64位。
但花样年以“地产+社区”的双头部战略布局，旗下彩生活头顶“中国社区服务运营第一股”的光环，定位为科技型、综合型社区服务物企。
市场观点普遍认为，花样年如今在资金链方面的窘迫，与其在2012年开始发力“轻资产”转型、错失业绩增长红利期不无关系。
2012年开始，花样年宣布从房地产开发商转型为社区服务运营商，开启轻资产业务转型，并拟在2020年轻资产收入超过房地产。
此后，于2014年，花样年成功将聚焦物业与社区服务的彩生活分拆上市。2015年12月，花样年又将旗下另一家物业服务公司美易家在新三板挂牌。
2016年时，花样年完成前期轻资产转型，现时担任样年董事局主席兼首席执行官潘军那时曾公开表示，“未来预计花样年房地产业务比重将降低至30%以下，而轻资产业务比重达到30%到40%。”
但从花样年的财报中，却看不到其轻资产转型战略所带来的业绩成效。仅以净利润为例，2015年和2017年分别出现了8.67%、17.4%的降幅，2017年全年利润仅比2012年增加29.21%。
再看其他房企，在2012年至2015的地产“黄金发展期”，大多在市场上“厮杀”，快速扩张、销售额不断突破。
转折出现了，2016年，花样年重新开始重资产运营，此后还曾喊出“重回50强”、“冲击千亿”等口号。之后，花样年的购地方式从以往收并购为主，转为以招拍挂为主。
2019年，曾宝宝回到花样年出任执行董事，并提出“二次创业、弯道超车”的口号，并于第二年出任公司地产集团CEO。
2020年则是花样年的投资大年，也是花样年新增货值最多的一年，共买下20幅地块，预期可售货值达到了483亿元。
而财报数据显示，截至2021年6月底，花样年的负债总额为830.07亿元，较2016年底的366.32亿元，增长了126.6%
“二次创业”的花样年业绩如何?最新一期的2021年上半年，花样年实现总营收88.03亿元，同比增加27.16%;净利润2.08亿元，同比减少70.29%;毛利率为24.28%，同比减少0.2个百分点。
同期，花样年经营活动产生的现金流量净额仅1.09亿元，同比去年上半年的47.19亿元减少了97.7%。而由于2021年项目投入增加导致资金需求增加，其短期借款较上年上升44.16%至30.1亿元。
彩生活上半年总营收与去年同期持平、归母净利增幅仅5.8%、毛利率则微降0.1%，但截止今年6月末，总在管面积5.53亿平方米，半年时间却仅增0.1%，“业绩瓶颈”颇为明显。
但在今年的中期业绩会上，花样年和彩生活曾释放出的信号，还很难让人觉得这两家企业会“暴雷”。
彩生活彼时强调“梳理结构”、“业务调整”、“有质量的增长”，花样年则将不再将“规模论”挂再嘴边，而强调“现金流”、“利润”。
目前来看，花样年最首要的还是通过自救真正降低负债，增加现金流。但这条自救之路将如何进行?自救成效如何?市场仍在观察和等待。
京公网安备 11010502044682号