监管重压下，阳光城的“表外财技”

　　在投资交流平台雪球上，阳光城的中期业绩报告隔天又推送了一次。围观群众表示不解，有人回复：“业绩好(股价)没涨，公司怕大家没看清。”

　　阳光城2021年中业绩看上去确实还不错。数据显示，上半年阳光城实现营业收入299.32亿元，同比增长24.10%;净利率同比提升至7.55%;归属于上市公司股东净利润19.94亿元，同比增长17.08%。

　　在阳光城财报发布之后的各种PR稿件中，控负债的成果被拿来“重点宣传”。根据“三道红线”的监管要求，阳光城2020年由踩两条线的橙档，降至踩一条线的黄档。今年上半年净负债率进一步降低至93.84%，半年时间下降了1.06个百分点，距离100%的红线仅有6.16个百分点。阳光城把降了1.06个百分点的成就称为：“巩固降档成果”。

　　在三道红线的另一个合规指标中，阳光城期末账面货币资金403.73亿元，短期有息负债263.83亿元，现金短债比1.53.但是在扣除受限资金及预售监管资金132.06亿元后，现金短债比为1.03.距离踩线极近。

　　另据《南方Plus》报道，阳光城还存在“明股实债”的粉饰嫌疑，其真实的财务状况或许并不乐观。而资本市场对这份中报的回应也称不上积极，从今年年初到现在，阳光城的股价已经累计下跌28%，处于持续阴跌的态势。未来如何进一步降低负债，确保有质量的业绩增长，是这家闽系房企要面对的挑战。

增进的规模和受限制的土储

　　今年上半年，阳光城的销售表现保持了既有的增速。上半年，阳光城全口径销售金额1013.14亿元，同比增长12.56%;权益销售金额648.8亿元，同比增长11.92%。

　　销售增速虽然仍在上涨，但是相对此前的高增速，阳光城踩了刹车。在拿地拓展土储方面，阳光城今年上半年新拓的土地储备还没有销售面积高。

　　阳光城上半年共以权益对价123.72亿元合计补充权益土地储备约429.18万平方米。而上半年合约销售面积627.63万平方米，权益销售面积434.63万平方米。

　　目前，阳光城累计土地储备总计4371.32万平方米，其中一二线城市预计未来可售货值占比75.52%，累计成本地价4118.63元/平方米。

　　亿翰智库数据显示，2021年1~6月，阳光城新增货值362.1亿元，在房企拿地排行榜中位列第36位。这一数字和2020年同期的800.3亿元相比大幅减少了54.75%。

　　知名地产分析师严跃进表示，房企减少拿地肯定是跟资金有关，多半是企业资金方面压力比较大。

　　拿地大幅减少背后，与阳光城较为紧张的现金流不无关系。

　　报告期内，阳光城实现全口径回款856亿元，平均回款率84.51%，经营性净现金流入79.93亿元，同比下降48.05%。虽然投资活动产生的流量净额同比净增加了69亿，但仍处于流出20亿的状态。再加上为了控制债务规模减少借款，筹资活动产生的现金流量净额同比减少196.35%。今年阳光城的现金及现金等价物的同比减少69.57亿元。

　　由于现金持续流出，在非受限制现金比接近踩线的情况下，阳光城也无法拿出大量资金参与拿地。

　　更严峻的问题集中在财务端，阳光城的债券在市场上遇到了一次危机。今年6月28日，发行时票面利率为6.4%的“17阳光城MTN001”债券出现了一次一笔收益率15.5%的异常交易，这引发了市场对阳光城财务情况的猜疑。

　　阳光城随后向银行间交易商协会进行了举报并请求调查，安抚了投资者的情绪。但也可以看出债券投资者对房地产行业的担忧。今年来房企美元债票价在5月份后持续下行，并且在7月初创下了年内新低。

　　严跃进认为，地产行业因为恒大事件，放大了大家的关注点，对债务风险有所关注。从当前企业的角度来讲，应该对这些债务和流动性保持足够的警惕。

　　对曾经奉行高周转的阳光城而言，过往的战略路线让公司得以高速发展，跨入两千亿房企门槛，但是这一路线也留下了不小的包袱。

利润承压，“明股实债”问题突出

　　高周转路线的代价之一是利润率不高。2017~2020年，阳光城销售净利率分别为6.72%、6.92%、7.08%及6.68%。而公开数据显示2020年地产行业净利率在11.5%左右。

　　严跃进表示，净利率数据一般来讲跟做大规模有关。“企业会放弃掉一些盈利方面的指标，更加强调规模指标。在这种情况下，拿地价格会比较高，销售价格呢不会提的特别高。”

　　利润率不高的原因一方面是激进的拿地风格，另一方面是下不去的融资成本。阳光城的整体平均融资成本为7.48%，近千亿的融资规模下，每年的利息支出并不小。

　　债务方面，阳光城期内有息负债规模953.23亿元，比上年末下降10.11%，其中非银融资占比21.94%。中报显示2021年6月底阳光城的利息费用为4.3亿元，同比增加了20.36%。

　　在利息增速不低的情况下，阳光城的归母净利润增速与营收增速也出现了背离。全行业普遍存在的这一情况阳光城也未能幸免。

　　值得注意的是，根据《南方Plus》报道，阳光城疑似“明股实债”的情况仍然较为明显。中报数据显示，截至2021年6月底，阳光城股东权益合计585.6亿元，其中归属少数股东权益284.7亿元，占比总权益48.6%，但是少数股东损益2.65亿元，占比净利润仅11.7%，少数股东权益和少数股东损益占比相差超30个百分点。

　　目前，阳光城持有货币资金403.7亿元，是其2020年以来的持有货币资金的最低值，且当前公司经营活动产生的现金流量净额约为79.93亿元，同比下降48.05%。

　　为缓解压力，阳光城加大销售力度，并在中报中表示，下半年要力争超过2200亿元的销售目标，同时保证回款、控制拿地支出比。只是，在财务指标上，阳光城并未要求自己降档，而是计划2021年保持在黄档，为完成绿档夯实基础。

　　因此，下半年如何在规模、利润和负债之间做好平衡，对阳光城来说会是一个严峻的挑战。

　　作者：汪小杰

　　编辑：艾乐