5月17日，阳光城(000671.SZ)发布了2021年4月份的销售报告。
公告显示，2021年1至4月，阳光城销售金额为641.11亿元，同比增长42.37%，权益销售金额410.56亿元，同比增长45.53%，销售面积404.21万平方米，权益销售面积280.93万平方米，权益比例约为64%。
(图片来源：阳光城公告)
阳光城执行董事长兼总裁朱荣斌在2020年业绩发布会上曾表示：“2021年，阳光城销售目标设置为2200亿元以上，同时努力实现1100亿元营收目标。”至4月，全年已过三分之一，阳光城完成了全年目标的29.14%。
事实上，阳光城2021年期初存量货值为1100亿，预计新增货值2150亿，全年可售货值3260亿元，按照往年65%的去化率，完成目标难度不大。
阳光城面临的真正考验在于能否完成净利润增长目标。2020年9月，阳光城一手获得泰康保险近34亿元的战略投资，一手签下了一纸对赌协议，许诺以2019年的40.2亿元归母净利润为基础，2020年至2024年间，阳光城归母净利润年均复合增长率不低于15%。5年累积归母净利润数不低于340.59亿元，此后5年累计归母净利润为601.64亿元。
阳光城如果业绩未达标，则对泰康保险进行相应现金补偿。2020年净利率已下降至6.68%的阳光城，没有退路。
“净利率或将进一步下滑”
阳光城，与泰禾、旭辉、福晟、世茂等闽系房企一样，在福建起家，并逐步走出大本营，将业务范围拓展至全国。开疆拓土之时，阳光城善于运用“高杠杆、快周转”策略，从2015年至2019年，阳光城销售金额实现了从300亿元到2000亿元的跨越，年复合增长率超过60%。
2019年是阳光城的高光时刻，其销售金额首度跨越2000亿大关，在克而瑞发布的2019年中国房地产销售TOP200榜单上，阳光城一举跻身TOP13.年报显示，阳光城2019年销售金额2110亿元，同比增长近30%，实现营收610.5亿，归母净利润40.2亿，同比增长33%。
亮眼的数据却不能掩盖一个事实，阳光城在加速奔跑、冲击规模之时，净利率一直处于较低水平。
(图片来源：克而瑞研究机构)
品质家园根据阳光城公开发布的年报统计，2016至2020年阳光城的净利率分别为7.3%、6.72%、6.92%、7.08%、6.68%。根据克而瑞数据统计，2020年66家典型上市房企的净利率中位数为10%。对比可见，2020年销售金额位列TOP18的阳光城，其净利率却明显低于行业平均水平。
利润率仅6.68%阳光城，如何完成与泰康的对赌协议，实现净利润复合增长率15%以上的目标?
“我们的利润率有可能还会下降，但在利润率低的情况下，也可以实现利润总额的增长。”4月15日，朱荣斌在阳光城举行2020年度业绩说明会上不无自信，“未来将在确保利润安全的基础上，扩大经营规模。”
在地产行业普遍强调从高速增长阶段向高质量发展阶段转变时，阳光城则选择了冲规模、加杠杆的老路，以保证利润总额增长，完成对赌。
阳光城为了扩大规模，从2020年开始大力拓展土地市场，甚至不惜高溢价拿地，后果则是土地成本逐步上升。截止2020年12月31日，阳光城总土地储备为4252万平方米，其中全年新增土地储备约726万平方米，权益对价402亿元，综合楼面价达6347元/平方米。可以对比的是，2019年阳光城以权益对价492亿元新增土地储备1268万平方米，综合楼面价为5168元/平方米，可见，2020年阳光城拿地成本明显上升，楼面价增幅达22.8%。
阳光城土地溢价率已远高于行业均值的土地溢价率。根据中科财经数据统计，阳光城2020年新增土地溢价水平达27%，同比增长了4个百分点，高于行业11%的溢价率均值。
阳光城冲规模同时，有息债务仍带来一定的压力。截止2020年底，阳光城负债合计2930.45亿元，其中有息负债为1060.39亿，考虑到40亿元的永续债，表内有息负债规模超过1100亿。另外，品质家园调查发现，2020年阳光城少数股东权益约285亿，占所有者权益比例为48.14%，少数股东损益仅为2.7亿元，占净利润比例仅为4.91%，少数股东回报率不到1%，存在明股实债的嫌疑。
在严厉的房住不炒政策下，未来房价的涨幅将限定在一定范围之内。5月18日克而瑞发布研究报告称，2021年热点城市新房可比价格较2020年基本持稳，部分城市甚至出现中位数、平均数下降现象。
高溢价地块叠加有息债务压力，正如朱荣斌所说，阳光城净利率有可能进一步下降。
“缺席集中供地，发力收并购破局”
截止5月24日，已有13座热点城市完成集中供地，重仓长三角、珠三角、大福建等都市圈的阳光城却缺席了。朱荣斌在年度股东大会上曾表示：“原本预计两集中市场会有所放缓，但没想到地价溢价仍然很高。”
目前13城的优质地块无一例外都处于摇号、竞自持、竞高标准建设阶段，而建成后还要面临严格的限价，高净利率的房企或许还可以算得过来账，而2020年阳光城全年新增土地的溢价率水平已达27%，净利率下滑至6.68%，在这种情况下，阳光城难以拿出具有竞争力的报价和方案，从而杀出重围。
截止2020年底，阳光城扣除预收后的资产负债率为79.1%、净负债率为94.9%、现金短债比为1.53.已降至黄档，但是有息负债规模年增速不得超过10%，融资规模受限也与阳光城在土地市场的表现直接相关。
再加上与泰康对赌的利润压力，阳光城开始有意绕开集中供地，主动发力收并购。从阳光城发布的2021年4月份的销售报告可见，当月共获得13个土地项目，新增土地面积88.79万平方米，新增计容面积为218.57万平方米，权益对价款为 51.28 亿元。
报告称，阳光城通过公开招拍挂新增 3 个土地项目，其中一幅商住用地位于福建大区宜春，另两幅住宅用地分别位于云贵区域昆明、湖南区域长沙，3个项目平均楼面价仅3977.49元/平方米。
另外10 个土地项目均通过并购及其他方式新增，其中福建大区4幅土地均为商住项目，浙江大区2幅土地均为住宅项目，另外广西2幅土地为商办和商住项目，川渝1幅土地为商住项目、津冀1幅土地为商住项目。10个项目平均楼面价为4493.3元/平方米。
阳光城在业内被称为并购王，并购作为其规模扩张时一个多元化拿地手段，也是降低土地成本的一条捷径，2016年是阳光城并购高峰期，并购及合作新增土储建面达到835.9万平方米，占比85.48%。2016年报显示，阳光城在并购市场上共投入124.96亿元，获得55宗地块，计容建面835.9万平方米，平均楼面价约1495元/平方米，而其在公开市场斩获的12宗地平均楼面价达11012元/平方米。广发证券研报也指出，2016年阳光城收并购项目理论毛利率可达56%，而同期招拍挂获得项目的毛利仅16.4%。
随着集中供地军备赛升级，阳光城此时重新强调并购，一方面避开了与其他房企们的直接竞争，一方面也是在2020年高溢价拿地之后，降低拿地成本的有效之举。
据悉，2020年阳光城并购拿地规模有一定程度收缩，2020年报显示，其通过并购以及合作新增土地储备488.32万平方米，全年总新增土地储备1115万平方米，占比为43.79%，2019年其通过并购以及合作新增土地储备700.41万平方米，而全年总新增土地储备1268万平方米，占比达55.23%。
(图片来源：品质家园根据公开资料整理)
2021年阳光城的拿地成本是否能进一步下降，还要看后续并购的规模。毕竟集中供地新政下，阳光城需要更多在其擅长的并购市场上发力。#品质家园#
作者：海婕
编辑：小凯
校对：欧阳楠宫
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